作者：陈子雷 时间： 2015.3.1

2月9日，G20央行行长和财长会议在土耳其伊斯坦布尔举行。本次会议的议题之一是加强各国货币政策的协调，防止货币竞争性贬值带来的资产泡沫风险。舆论普遍认为，近期欧洲和日本实施的量化宽松政策加剧了全球范围内的竞争性货币贬值。其中，日本连续两轮的量化宽松政策尤其引人关注。

贬值日元实乃量化宽松政策的真实意图

记得在两年前的G20央行行长和财长会议上，安倍政府向与会各国承诺，其采取的量化宽松货币政策将以解决国内通货紧缩为目的，并不会追求日元贬值。事实证明，结果恰恰相反。

安倍执政两年来日本共推出两轮量化宽松，从结果来看，安倍政府的货币政策非但没有实现其承诺的2%的通胀目标，相反，美元兑日元汇率从两年前的1比79已下跌至目前的1比118左右。特别是自去年下半年开始，日元兑美元汇率曾在两个月中连续下跌20日元，着实给国际资本市场带来了一阵恐慌。所以就其结果而言，不得不说贬值日元才是安倍政府推行所谓量化宽松政策的真实意图。因为按照安倍政府的设想，如果能维持日元持续贬值的格局，那么一方面日本可以通过进口产品价格的不断上涨来抬高物价，另一方面还可以通过出口产品价格的下降来刺激出口。事与愿违。由于去年国际原油价格大幅下滑，使安倍营造通胀的设想化为泡影。同时，由于受多年来日元升值的影响，诸多日本企业因生产成本上升而走出国门，在国内已经形成“产业空心化”的格局。因此，安倍贬值日元的举措非但没有增加日本的贸易出口，相反，日本贸易收支的逆差却连创新高。根据日本财务省近期公布的数据显示，2014年度日本贸易收支逆差为12.8万亿日元，创下了安倍执政以来的“最高纪录”。

仅凭上市企业的业绩难以判断成效

面对经济下行和物价下跌的困境，安倍政府开始改变策略，借势去年下半年美国经济的复苏推出了第二轮量化宽松政策，希望一方面依靠继续贬值日元来降低国内出口企业的生产成本，一方面吸引海外日本制造业大举回归本土生产。

我们看到，受日元连续贬值影响，部分日本企业按日元换算的利润确实有所好转。对此日本国内舆论一片欢呼。根据日兴证券的统计数据，2014财年日本上市公司净利润连续第二年刷新最高纪录，东京证券交易所主板市场的上市公司（金融业除外）净利润也预计同比增加7.7%，达15.5万亿日元（约合人民币8106亿元）。其中，汽车、电机等制造行业的业绩皆因日元贬值而得到大幅提升。但与此同时，资源相关行业却因原油价格下降而业绩恶化。受去年的消费增税影响，零售和服务业营业额也有所下降。

可以说，贬值日元的举措给不同性质的企业带来的效果并不相同。如果按照产业来看的话，日元贬值通常会给汽车、电子、电机为主的大型制造业带来较大的收益，而对服务业则会产生较大的负面影响。而按照企业规模来说的话，日元贬值则往往有利于大企业的增产增收，而对中小企业却会带来较大的冲击。所以，仅依靠上市公司的业绩来判断日元贬值效果的看法尚不够全面。

若再实施货币政策“扭曲性”操作恐遭各国声讨

从今年日本经济的走势来看，安倍政府面临的主要问题就是如何将汽车、电子和电机等跨国大型制造业的收益转化为国内的设备投资和员工收入，以此来刺激日本国内的企业投资和个人消费。同时，借助美国经济的复苏来刺激贸易出口，重新恢复投资、消费和出口三驾马车对经济的牵引力。但是，要把这些设想付诸实现的话可谓任重而道远。

首先，企业的设备投资绝非短期行为。一般而言，从事制造业的企业如果要想扩大生产规模的话，从规划、投资到投产大约需要一到三年的周期。所以说，期待海外企业向日本本土回归的想法可谓“远水难救近火”。

其次，日本已经步入老龄化社会，在今后很长一段时期内都将面临劳动力严重不足的困境。从去年年底的数据看，日本的失业率仅为3.5%，而有效求人倍率则为1.10倍。这意味着日本正面临着经济下行和劳动力不足同时并存的窘境。以此为背景，即使海外企业能够迅速回归本土生产，那么接下来马上或将面临“员工荒”。为了解决劳动力缺口，企业将不得不提高用工成本，这又将抵消日元贬值给企业带来的增收效应。

因此，目前日元贬值虽然给日本的部分跨国制造业带来了增收效应，但是想要在短期内以此牵引日本国内投资，提高企业劳动分配率，将企业的收益转化成投资和个人收入（也是个人消费），谈何容易。再次，安倍政府希望借助美国经济复苏来增加日本的贸易出口，此举也绝非易事。虽然以往美国经济每次上行都会刺激日本的对美贸易出口，但是此次面临的全球经济形势有所不同。在目前欧盟经济面临再次探底、中国和新兴经济体增速放缓的背景下，日本的贸易出口只能是有增有减，要想依靠贸易出口来拉动经济恐怕难以实现。一旦今年上半年安倍政府依靠投资、消费和出口难以拉动日本经济复苏的话，恐怕在下半年还得依靠货币政策的“扭曲性”操作来进一步刺激经济。问题是，在全球共同防止货币贬值的背景下，如果安倍非要孤注一掷出此下策的话，恐怕难逃各国的口诛笔伐。